Wege aus der Eurofalle

Die Eurozone steckt 15 Jahre nach Einführung der Gemeinschaftswährung in existentiellen Schwierigkeiten. Von den ursprünglichen Stabilitätsvereinbarungen ist inzwischen nicht mehr viel übriggeblieben: Selbstverantwortung für die nationalen Schulden, Verbot der monetären Staatsfinanzierung, Maastrichter Schuldengrenzen – all das steht bestenfalls noch auf dem Papier. Aus der unabhängigen, allein der Geldpolitik verpflichteten Zentralbank ist eine fiskalische Institution geworden, welche Schuldtitel der schwächeren Mitgliedsländer in großem Stil und ohne Rücksicht auf die Bonität aufkauft. Auf diese Weise sollen Länder wie Griechenland und Italien in der Währungsunion gehalten werden, die eigentlich von Anfang an nicht dafür qualifiziert gewesen sind. Nachdem sie früher ihre Verschuldungsprobleme durch Inflationierung und Abwertung der eigenen Währung gelöst haben, hat diese Rolle inzwischen die Europäische Zentralbank (EZB) für sie übernommen. Denn die Rediskontierung von Schuldpapieren maroder Banken und überschuldeter Staaten ist nichts anderes als die Schöpfung von Geld ohne echten Gegenwert. Mit diesem Geld können die betreffenden Länder im Euroraum reale Güter erwerben.

Auch wenn die Inflationsrate derzeit niedrig ist – irgendjemand muss die Kosten für dieses Geschenk tragen. Derzeit sind das vor allem die Sparer in den Überschussländern. Wegen der nicht einmal die Inflationsrate deckenden Niedrigzinsen erleiden sie allein in Deutschland reale Vermögensverluste von 14 Milliarden Euro im Jahr. Spätestens wenn es zu offiziellen Abschreibungen der von EZB und Rettungsfonds gehaltenen Problempapiere kommt, werden aber auch die Steuerzahler zur Kasse gebeten.

Zwar bilden sich die Zahlungsbilanzdefizite der Problemländer derzeit zurück, und an den Kapitalmärkten ist vorerst wieder etwas Ruhe eingekehrt. Dazu hat zweifellos das Versprechen der EZB beigetragen, im Rahmen ihres OMT-Programms notfalls weitere Staatsanleihen in unbegrenzter Höhe zu erwerben. Hinzu kommt der Rettungsfonds ESM, der im Gegensatz zu seinem Vorgänger EFSF die Überschussländer in eine unkündbare Dauerhaftung gebracht hat. Aber die fundamentalen Schwierigkeiten des Euroraums sind damit keineswegs gelöst, im Gegenteil. Indem die ursprünglich als Notmaßnahmen gerechtfertigten Vertragsbrüche nunmehr zum Prinzip erhoben wurden, sind die Anreize für eine nachhaltige Politik der Problemländer eher noch geringer als zuvor.

Die Einheitswährung war ein Schritt zu weit für die Problemländer

Da nützt es auch wenig, dass die Hilfsmaßnahmen jeweils an entsprechende Konsolidierungsanstrengungen gebunden sind. Denn die Disziplinierungsfunktion des Marktzinses für zu hohe Schulden ist faktisch ausgeschaltet, die Auflagen von ESM und EZB kann man beliebig dehnen bis hin zur Unwirksamkeit. Denn was soll geschehen, wenn Konsolidierungserfolge ausbleiben? Will man dem betreffenden Land den Geldhahn zudrehen oder es gar aus der Währungsunion ausschließen? Das würde der bisherigen Rettungsphilosophie widersprechen, die für einen solchen Fall ja stets eine neue Finanzkrise prophezeit hat. Es wird den Rettungsinstitutionen nach ihrer eigenen Logik also nichts anderes übrigbleiben, als immer wieder nachzugeben. Damit aber droht der Euro zu einer Inflations- und Schuldenwährung zu werden, ähnlich den früheren Nationalwährungen der Länder, die über die Mehrheit in den Eurogremien verfügen. So hat die Lira zwischen 1963 und 1999, dem Beginn des Euro, mehr als 80 Prozent ihres Wertes gegenüber der D-Mark eingebüßt, der französische Franc immerhin mehr als 60 Prozent. An diese Politik knüpfen die betreffenden Länder jetzt wieder an – nur mit dem Unterschied, dass diesmal die Sparer der Überschussländer die Kosten mitzutragen haben.

Die derzeitige Krisenpause sollte über diese langfristig zutiefst beunruhigenden Perspektiven nicht hinwegtäuschen. Dem Patienten geht es nicht wirklich besser, die eigentliche Krankheit arbeitet sich vielmehr unter dem Morphium der EZB-Garantien immer weiter fort. Im Übrigen ist auch aktuell die Wettbewerbsfähigkeit der Defizitländer noch keineswegs wiederhergestellt. So gehen die inzwischen ausgewiesenen Senkungen der Lohnstückkosten vor allem in Portugal und Spanien hauptsächlich auf die Entlassung der unproduktivsten Arbeitskräfte zurück, nicht auf echte Produktivitätssteigerungen (DIW). Auch hinter den rückläufigen Leistungsbilanzdefiziten stehen zum guten Teil rezessionsbedingte Importrückgänge und weniger eine Erstarkung der Exportwirtschaft. Vor allem gibt es keine Entspannung an der Schuldenfront. Griechenland wird zweifellos einen neuen Schuldenschnitt benötigen, auch Italien und Portugal sind meilenweit davon entfernt, wieder in die Nähe der Maastrichter Schuldenhöchstgrenzen zu kommen.

Die aktuelle Ruhephase sollte dafür genutzt werden, über eine Reform des Euroraums nachzudenken. Die Einheitswährung hat sich als ein Schritt zu weit für die Problemländer erwiesen. Wegen des fehlenden Wechselkursmechanismus bleiben ihnen nur noch drei Möglichkeiten, mit ihren Defiziten fertig zu werden: Eine harte Anpassungsdeflation (reale Abwertung), Finanzhilfen der Überschussländer bis hin zum teilweisen Schuldenerlass oder Inflationierung des Euro mit dem Ziel der kalten Enteignung ihrer Gläubiger. Realisiert wurde bisher eine Kombination aus allen drei Instrumenten, wobei die Inflationsrate zwar niedrig gehalten wurde, die Zinsen aber noch niedriger (finanzielle Repression). Alle drei Lösungskomponenten sind mit so hohen Kosten für die jeweiligen Bevölkerungen verbunden, so dass der Euro darüber inzwischen zum politischen Sprengsatz geworden ist, statt wie erhofft Europa zu integrieren.

Parallelwährungskonzepte für mehr Flexibilität im Euroraum

Aus nicht näher bekannten Gründen scheinen maßgebliche Politiker in Deutschland zu glauben, eine Fiskalunion veränderte die Dinge zum Besseren. Der monetären Integration, so wird argumentiert, müsse nun die fiskalische oder gar die politische Union folgen. Für sich genommen, ist das vielleicht sogar richtig. Allerdings sollte man sich keine Illusionen darüber machen, in welche Richtung die gemeinsame Politik dann gehen würde. Niemand in Italien, Frankreich oder Spanien denkt an deutsche Stabilitätspolitik. Alle historische Erfahrung sowie auch die jüngsten Entwicklungen weisen vielmehr in Richtung einer Inflations- und Schuldengemeinschaft, welche vor allem den Staat als größten Schuldner auf Kosten der Sparer begünstigt.

Eine Fiskalunion wird in den Problemländern zudem als Erweiterung der Haftungsgemeinschaft verstanden. Nicht nur die Bankschulden, auch die Risiken etwa der Arbeitslosenversicherung sollen neuesten Vorschlägen zufolge künftig gemeinsam getragen werden. Damit wären weitere gigantische Transfers in die Problemländer verbunden. Denn diese haben nicht nur weitaus mehr marode Titel in ihren Bankbilanzen, sondern auch ungleich höhere Arbeitslosenquoten als etwa Deutschland und Österreich. Allein bei den Bankschulden der Problemländer geht es um rund 9 Billionen Euro, was nochmals dem dreifachen Betrag ihrer Staatsschulden entspricht. Zwar sollen zunächst nur neue Bankschulden und nicht die Altlasten gemeinschaftlich getragen werden. Aber mit kleinen, scheinbar harmlosen Schritten hat auch die Rettung Griechenlands begonnen. Wer politisch nicht naiv ist, muss wissen, wohin diese Reise geht.

Was können die soliden Länder jetzt noch tun? Ein abrupter Ausstieg etwa Deutschlands aus der Währungsunion könnte zu Panik an den Finanzmärkten führen und wäre auch politisch kaum durchzustehen. Viele Ökonomen haben deshalb resigniert und halten die Eurofalle für längst zugeschnappt. Es gibt aber auch Vorschläge, den Euroraum wieder flexibler zu machen, was die Wechselkurse und den Umgang mit anhaltenden Zahlungsbilanzungleichgewichten angeht. In diesem Zusammenhang werden insbesondere Parallelwährungskonzepte diskutiert, die zumindest als Übergangslösung zu einem neuen Währungsregime dienen könnten. Ähnliche Ideen waren schon bei den ersten Überlegungen zu einer europäischen Währungsunion von namhaften Ökonomen wie Herbert Giersch vorgeschlagen worden. Auch die Vorstellungen der Bank von England gingen Anfang der 1990er Jahre in diese Richtung, konnten sich aber nicht durchsetzen.

Ein Überschießen des Wechselkurses wäre kaum möglich

Parallelwährungen sind in der Wirtschaftsgeschichte gar nicht selten gewesen. Meist entstanden sie spontan in Reaktion auf Münzverschlechterung und Inflation, wie Fritz W. Meyer und Alfred Schüller in einem Aufsatz von 1976 ausführlich beschrieben haben. Beispiele sind die „Bancomark“ von 1619 und die „Goldmark“, die nach der großen Inflation von 1923 allgemein als Recheneinheit verwendet wurde, obwohl sie physisch niemals existierte. Eine Parallelwährung muss also nicht notwendigerweise alle Geldfunktionen gleichzeitig erfüllen. Es ist durchaus möglich, dass eine relativ instabile Währung weiter als alleiniges Zahlungsmittel verwendet wird, während langfristige Sparanlagen und Verträge in einer anderen, nur als Buchgeld existierenden Währung getätigt werden.

Diese Idee einer Trennung der Geldfunktionen als Schutz vor Inflation griff 1932 der österreichische Geldtheoretiker Robert Eisler wieder auf. Sein Konzept wurde in den 1960er Jahren in Chile erfolgreich angewandt und könnte auch für die Überschussländer des Euroraums einen Weg aus der Eurofalle weisen. Die Grundidee ist relativ einfach. Sie besteht darin, absolut wertstabile Parallelwährungen (Hart-Euro) als reine Buchwährung zusätzlich zum normalen Euro zu schaffen. Das könnte jedes Überschussland autonom tun, indem es seine neue Währung an die nationale Inflationsrate koppelt. Der Umtauschkurs gegenüber dem Euro würde zu Beginn 1:1 betragen, im Zeitverlauf aber mit der jeweiligen Inflationsrate ansteigen. Der nationale Hart-Euro wäre also eine absolut wertstabile Indexwährung, die als Wertaufbewahrungsmittel und zunehmend auch als Recheneinheit für Tarifverträge und andere langfristige Geschäfte dienen könnte. Indem die Notenbanken der Überschussländer den jederzeitigen An- und Verkauf des Hart-Euro zu diesem Kurs garantieren, legen sie auch die Kurse ihrer Hartwährungen untereinander faktisch fest. Letztere würden so immer den Inflationsdifferenzen (in Euro berechnet) entsprechen, ohne dass es dazu weiterer Absprachen bedürfte. Auch wäre ein Überschießen des Wechselkurses mit entsprechenden Exporteinbrüchen, wie es etwa im Falle der Einführung einer frei floatenden neuen D-Mark befürchtet wird, kaum möglich. Notfalls könnten die Notenbanken gegen entsprechende Übertreibungen am Devisenmarkt intervenieren, so wie sie es im Europäischen Währungssystem vor Einführung des Euro getan haben.

Löhne sollten nicht auf Hart-Euro umgestellt werden

Ein weiterer Vorteil besteht darin, dass niemand zum Währungsumtausch oder zur Verwendung der neuen Währung gezwungen würde. Daher käme es auch nicht zu Kapitalflucht oder ungewollten Bilanzverlusten, wie es in anderen Parallelwährungskonzepten der Fall wäre. Da der Euro zunächst alleiniges Barzahlungsmittel in allen Ländern der Währungsunion bliebe, würden auch kurzfristige Liquiditätsreserven wie etwa Girokonten weiterhin überwiegend auf Euro lauten. Längerfristige Spareinlagen könnten und würden dagegen überwiegend in nationale Hart-Euro umgetauscht werden, um sich vor Inflation und finanzieller Repression zu schützen. Das klingt komplizierter, als es im Alltag der Fall wäre. Denn jeder Tourist oder Berufstätige, der sich in einem Nichteuroland aufhält, ist in einer ganz ähnlichen Situation: Er zahlt in einer anderen Währung als der, in der er rechnet, seine Ersparnisse angelegt hat und sein Gehalt empfängt. In Großstädten wie London ist es ohnehin üblich, wahlweise in Pfund, Euro oder Dollar bezahlen zu können, ohne dass dies zu besonderen Schwierigkeiten führt.

Der Hauptvorteil solcher Parallelwährungen wäre, dass die Defizitländer im normalen Euro verbleiben und diesen weiter inflationieren könnten. Denn mit der Entwertung des Euro verbessert sich ihre Wettbewerbsposition, ohne dass sie den harten Weg der realen Abwertung gehen müssten. Zugleich steigt aber der Kurs der nationalen Hart-Euro-Währungen entsprechend, so dass die darin angelegten Ersparnisse der Bürger wertstabil bleiben. Natürlich werden die Arbeitnehmer in den Überschussländern über kurz oder lang verlangen, dass auch ihre Löhne in Hart-Euro festgelegt werden, da sie sonst Einbußen im Realeinkommen erleiden. Das Gleiche gilt für längerfristige Verträge wie Mieten, Pachten und dergleichen. In den Überschussländern würde sich also allmählich der nationale Hart-Euro auch als Vertragswährung durchsetzen. Das ist für ihre Wettbewerbsfähigkeit unproblematisch, da ja die neue Währung immer nur im Ausmaß der Inflationsrate gegenüber dem alten Euro aufwertet. Umgekehrt dürfen allerdings die Defizitländer nicht den Fehler machen, nun ihrerseits ihre Löhne ebenfalls auf Hart-Euro umzustellen. Wenn sie Nutzen aus der Inflationierung des Euro ziehen wollen, müssen sie vielmehr den damit verbundenen Realeinkommensverlust hinnehmen. Das ist jedenfalls leichter als im Falle einer – derzeit stattfindenden – realen Abwertung, wie die katastrophale Situation am Arbeitsmarkt dieser Länder zeigt.

Keine Ausweitung der Geldmenge

Vorschläge für inflationsindexierte Wertpapiere zum Schutz der Sparer vor finanzieller Repression wurden schon früher gemacht, etwa von Thomas Mayer und Hans-Werner Sinn in der F.A.Z. vom 26. November 2011. Solche Papiere wären aber wenig liquide und könnten jedenfalls nicht ein normales Sparbuch oder gar Girokonto ersetzen. Im Unterschied dazu wäre ein nationaler Hart-Euro echtes Geld, wenn auch nur in Buchform. Er könnte jederzeit ohne nennenswerte Transaktionskosten für Zahlungszwecke eingesetzt oder in normale Euro umgetauscht werden. Da Letzteres ebenfalls nur eine Buchung und keinen physischen Umtausch erfordern würde, träten dafür auch kaum Kosten auf. Notfalls könnte man die Banken zwingen, Umbuchungen kostenfrei vorzunehmen, denn mehr als der Lösung einer einfachen Dreisatzaufgabe bedarf es dafür nicht.

Wie sieht die buchhalterische Gewinn- und Verlustbilanz bei Einführung des Hart-Euro aus? Der Gewinn liegt eindeutig bei den Sparern in den Überschussländern, denen jedoch entsprechende Verluste ihrer Zentralbanken gegenüberstehen. Denn diese tauschen ja wertstabile Hart-Euro gegen wertinstabile Euro ein und müssen daher im Laufe der Zeit entsprechende Abschreibungen in ihrer Bilanz vornehmen. Dennoch bleibt den Überschussländern ein Nettovorteil, denn die Notenbankverluste werden nach dem Kapitalanteilsschlüssel der EZB auf alle Euroländer verteilt. Nachdem sich die Problemländer bisher auf Kosten aller bereichert haben, drehen jetzt also die Überschussländer den Spieß um. Es findet per saldo dabei übrigens keine Ausweitung der Geldmenge statt, denn die Hart-Euro werden ja nur im Austausch gegen normale Euro herausgegeben. Das gleiche Perpetuum mobile der Gemeinschaftswährung, das bisher die Problemländer begünstigt hat, läuft damit praktisch rückwärts und schützt nunmehr die Sparer der Überschussländer vor den Folgen einer ungehemmten Eurogeldschwemme.

Hart-Euro-Konten wären für Kleinanleger interessant

Realwirtschaftlich ist dadurch sowohl eine Senkung des Kapitalmarktzinses als auch eine Zunahme der Investitionstätigkeit zu erwarten. Denn da die Einlagen der Kapitalanleger in den Überschussländern nun wertstabil sind, werden die Ersparnisse steigen und auch wieder längerfristig angelegt werden. Das verbilligt die Investitionskosten der Unternehmen und kommt somit Arbeitsmarkt und Wirtschaftswachstum zugute. Auch der Staat kann von den sinkenden Kapitalmarktzinsen profitieren, muss aber andererseits auch einen Teil der Zentralbankverluste tragen. Es mag verwundern oder sogar widersprüchlich erscheinen, dass der Kapitalmarktzins für die Unternehmen sinkt, obwohl die Ersparnisse nach Einführung des Hart-Euro nun höher und jedenfalls nicht mehr negativ verzinst werden. Aber erstens können die Banken jetzt mehr Ersparnisse an die Unternehmen ausleihen, und zweitens werden sie ihre eigenen Reserven ebenfalls überwiegend in Hart-Euro anlegen und damit eine höhere Verzinsung erhalten als zuvor für ihre Euroreserven. Beides versetzt sie in die Lage – und zwingt sie im Wettbewerb – zur Anhebung der Sparzinsen.

Eine weitere Frage ist die, ob die Hart-Euro überhaupt bei den richtigen Adressaten ankommen werden. Könnten nicht Fluchtgelder etwa aus Griechenland oder Italien einen Teil davon vereinnahmen? Das ist theoretisch möglich, allerdings nur in geringem Umfang, da die Notenbanken der Überschussländer nur Geschäfte mit inländischen Kreditinstituten tätigen. Zudem sind Hart-Euro-Konten vor allem für kleine Sparer interessant, während große Kapitalanleger andere Anlageformen bevorzugen. Im Übrigen sieht das Konzept eine unlimitierte Umtauschbereitschaft der Notenbanken von Euro gegen Hart-Euro vor, andernfalls wäre dessen Kurs nicht wie gewünscht steuerbar. Kein deutscher Sparer wird also mit seinem Umtauschwunsch abgewiesen werden. Allerdings steigt der Kurs des Hart-Euro jährlich um die Euro-Inflationsrate, so dass es immer teurer wird, seine Währungsreserven umzuschichten.

Schrittweise Rückführung der Währungsunion

Im Prinzip könnten solche Parallelwährungen auf Dauer bestehen bleiben. Die Bürger der Überschussländer hätten dann mit ihrem nationalen Hart-Euro eine wertstabile Geldanlage und mit dem normalen Euro dennoch ein gemeinsames, wenngleich weniger wertstabiles Zahlungsmittel. Allerdings dürfte auf Dauer wohl der Wunsch nach einem einheitlichen Geld im jeweiligen Land überwiegen. Früher oder später wird man daher in den Überschussländern dazu übergehen, den Hart-Euro auch als Bargeld einzuführen. Schon bald dürfte er dann den Euro in diesen Ländern ganz verdrängen. Dem Hart-Euro-Block würden neben Deutschland wohl auch die Niederlande, Österreich und Finnland angehören. Nicht auszuschließen ist, dass vielleicht auch andere skandinavische Länder und einige frühere Ostblockstaaten wie etwa Estland dazu stoßen werden.

Die südlichen Länder behielten dagegen mit dem normalen Euro eine schwächere Währung. Die heikle Frage in ähnlichen Reformmodellen, wohin Frankreich dabei gehören würde, würde sich hier kaum stellen. Denn auch Frankreich könnte selbst entscheiden, ob es eine nationale Hartwährung einführen will oder nicht. Eine gemeinsame Zentralbank der Hartwährungsländer ähnlich der EZB würde es nicht geben, ebenso wenig eine Ein- oder Austrittsproblematik. Vielmehr funktioniert der Wechselkursmechanismus in einem System inflationsindexierter Währungen automatisch, ähnlich wie im früheren Goldstandard. Die EZB wiederum verlöre allmählich ihren Einfluss auf die Hartwährungsländer, während diese untereinander als Währungsblock in einer Art EWS 2.0 kooperierten.

Die Parallelwährung ist in diesem Szenario also nur eine Übergangslösung. Sie würde die schrittweise Rückführung der Währungsunion in ein flexibleres Gebilde ermöglichen, ähnlich wie ja auch der Euro selbst schrittweise (und zunächst ebenfalls nur als Buchgeld) eingeführt worden ist. Die Hart-Euro-Einführung würde sogar noch eleganter vonstattengehen, da sie hier nicht zwangsweise, sondern rein evolutorisch erfolgt. Diese Konstruktion würde sowohl ein Überschießen des Wechselkurses als auch eine Panikreaktion der Finanzmärkte weniger wahrscheinlich machen. Sie hätte deswegen wohl mehr politische Akzeptanz als mancher andere Vorschlag, ließe sich aber notfalls auch gegen den Willen der Defizitländer durchsetzen. Denn für die Einführung einer inflationsgeschützten Geldanlage etwa durch die Bundesbank braucht diese nicht die Zustimmung der EZB oder der europäischen Finanzminister, ja nicht einmal der Bundesregierung. Mehr aber würde die Einführung eines Hart-Euro zunächst einmal nicht erfordern. Er wäre damit die ökonomisch und politisch niedrigschwelligste Möglichkeit, dem Euroraum die dringend benötigte Flexibilität wiederzugeben, die er durch die Einheitswährung verloren hat.

Quelle: http://www.faz.net/aktuell/wirtschaft/parallelwaehrungen-wege-aus-der-eurofalle-12734752.html